Credito real облигации что случилось



Блог компании ITI Capital | Credito Real (BB-/BB): шансы на восстановление стоимости бондов заметно возросли

Основной вывод:

В апреле этого года мексиканский рынок небанковских финансовых услуг оказался в состоянии высокой турбулентности, вызванной новостями о проблемах с отчетностью одного из крупных игроков — компании Alpha Credit. На фоне общих панических настроений распродажам подверглись долговые инструменты и других известных представителей сектора, таких как Credito Real и Unifin. Позже давление на котировки Credito Real, крупнейшей мексиканской компании по предоставлению зарплатных ссуд, возобновилось, но уже по причине пересмотра величины собственной просроченной задолженности за 2020 г., что увеличило долю NPL с 1,8% до 3,3%. В результате с апреля средняя стоимость длинных еврооблигаций эмитента снизилась примерно на 20%. С тех пор бумаги постепенно восстанавливаются.

Недавно произошел ряд важных относящихся к кредитному профилю Credito Real событий, которые, на наш взгляд, должны придать положительный импульс котировкам и ускорить их возвращение как минимум к уровню номинала. Прежде всего, это выход умеренно позитивных финансовых показателей за первое полугодие 2021 г. Более того компания одобрила продажу ряда активов с целью получения средств, которые планируется направить на выкуп собственных бондов. Отдельно стоит отметить грядущие законодательные изменения в области регулирования зарплатных ссуд, которые ожидаемо должны положительно сказаться на деятельности Credito real. Мы рекомендуем к ПОКУПКЕ выпуски Credito Real, номинированные в долларах США и евро, с погашением после 2026 г.

Отчётность за первое полугодие 2021г. оставляет смешанные впечатления, однако прослеживается ряд положительных тенденций. В конце июля Credito Real обнародовал финансовые показатели по МСФО за апрель-июнь и первое полугодие 2021 г., также проведя телеконференцию с инвесторами.

Общий объем выданных кредитов увеличился на 6% квартал к кварталу до $2,77 млрд. Основной вклад в рост по-прежнему внесли зарплатные кредиты (PDL), в то время как в сегменте SME наблюдалась отрицательная динамика. Объем кредитов, выданных в рамках программ помощи (relief programme) продолжил снижаться и теперь составляет всего 0,6% портфеля. Ожидается, что до конца года данная программа будет полностью закрыта.

Просроченная задолженность немного сократилась — доля проблемных кредитов (NPL) сократилась до 3,8% по сравнению с 3,9% в 1К21 (благодаря положительной динамике в сегменте подержанных автомобилей). Качество активов в сегменте SME, как и ранее, остается слабым. Без учета данного направления коэффициент NPL был бы на уровне 2,5%.

Что касается доходов, то общая прибыль во 2К21 возросла на 14,4% квартал к кварталу (примерно до $138 млн) благодаря общему восстановлению бизнеса (в особенности в сегменте выдачи зарплатных ссуд) и снижению доли кредитов, выданных в рамках программ помощи. Чистая прибыль компании также возросла как в квартальном, так и годовом сопоставлении, достигнув $14 млн (за 1П21). Чистая процентная маржа (NIM) практически не изменилась и составила 10,3%.

В течение апреля—июня 2021 г. Credito Real смог рефинансировать примерно $250 млн краткосрочной задолженности. При этом общее значение долга сократилось на 1,5%, до $2,8 млрд. Порядка 60% всех обязательств номинированы в долларах США. До конца текущего года компании необходимо погасить/рефинансировать еще примерно $356 млн. Объем свободной ликвидности на балансе за 2К21 вырос более чем в два раза, до $53 млн. За время 1П21 в рамках программы buy-back Credito Real выкупил 2,9% обращающихся собственных акции с целью поддержания стоимости котировок.

Отдельные финансовые показатели Credito Real по МСФО

Источник: данные компании, расчеты ITI Capital

Объявленные во время телеконференции планы по досрочному выкупу бондов положительно скажутся на профиле ликвидности компании. Согласно заявлению генерального директора Карлоса Очоа, менеджмент Credito Real расценивает текущие цены собственных еврооблигаций весьма привлекательными для обратного выкупа. Данное решение уже утвердил советом директоров. В качестве источников финансирования рассматривается сценарий продажи портфелей ссуд малому бизнесу, а также ряда активов, относящихся к сегменту SME. Что касается планов по рефинансированию краткосрочных долгов (в частности ноты Creal 22 в швейцарских франках c погашением в феврале 2022 г. на сумму эквивалентную примерно $186 млн), то даже если эмитенту не удастся выйти с новым первичным предложением бондов, у компании по-прежнему достаточно источников ликвидности (включая банковские кредитные линии) для выполнения всех обязательств.

Источник

Блог компании ITI Capital | Финансовый сектор Мексики остается под давлением

Еврооблигации крупнейшей мексиканской небанковской финансовой компании Credito Real продолжают испытывать давление.

После непродолжительного «отскока» после публикации умеренно слабой отчетности за 1К21, а также под влиянием технических факторов поддержки цены бондов вновь опустились, обновив локальные минимумы. Ноты в нашем prop-портфеле (в EUR) по итогам двух распродаж подешевели почти на 20% по сравнению с ценой покупки (текущая цена CREAL – 27–76,4%), до минимума 11 ноября 2020 г. (плохая отчетность за второй квартал на фоне пандемии). Новые опасения инвесторов вызвал отчет за 2020 г. (опубликован на сайте компании на испанском языке). Сами финансовые показатели за 2020 г. уже давно были обнародованы (включая недавнее увеличение размера просроченной задолженности).

Новые негативные факторы уже в цене?

• В этом контексте новым стало раскрытие разбивки кредитного портфеля на «тело» и накопленные проценты по кредитам (якобы составили 45% общего портфеля). Такой большой объем накопленных процентов нетипичен для бизнес-модели, которую использует Credito Real, и может указывать на скрытую просроченную задолженность.
• В число негативных факторов также вошло раскрытие концентрации заемщиков в SME-дивизионе (на топ-10 клиентов приходится 17,4% портфеля). «Масла в огонь» подлило то, что данные факты оказались отражены в обзоре аналитика одной крупной американской инвестиционной компании, институционала, не первый раз играющего на понижении котировок эмитента. К сожалению, Credito Real не смог оперативно пояснить природу происхождения подобного состава портфеля.
• Несмотря на то, что отношение инвесторов к инструментам Credito Real значительно ухудшилось в последние недели, мы по-прежнему верим, что ситуация далека от критической (потенциального дефолта) и котировки со временем восстановятся до уровня, предшествующего распродаже.

Отдельные финансовые показатели Credito Real по МСФО

Источник: Данные компании, ITI Capital

Источник

Credito Real (BB-/BB): эмоции вновь одержали верх

Что произошло?

В конце прошлой недели еврооблигации мексиканских небанковских финансовых институтов в очередной раз оказались под давлением. Прежде всего, речь идет о крупнейшем игроке на рынке зарплатных ссуд, Credito Real, ноты которого опустились сразу примерно на 10% (цена наиболее длинного выпуска Creal 28 сейчас составляет примерно 73,8% от номинала). Другой известный представитель сектора, лизинговая компания Unifin, также подверглась атаке продавцов — бумаги подешевели более чем на 3%.

Причиной столь эмоционального поведения инвесторов стал отчёт аналитика одного из крупнейших глобальных инвестбанков, который привел предположения относительно природы происхождения чистой прибыли Credito Real за 3К21.

Недавно компания обнародовала свои финансовые показатели за январь-сентябрь 2021 г., которые, по нашему мнению, носят нейтральный характер для ее кредитного профиля (ссылка на обзор). Причиной негативного фона стало новое предположение, что, если бы не бухгалтерские корректировки, а именно положительная переоценка стоимости кредитного портфеля, ранее приобретенного у обанкротившегося Famsa банка, финансовый результат в 3К21 оказался бы отрицательным.

Аналитический обзор не содержал каких-либо окончательных расчетов, помимо оценочного предположения, что «бумажный» доход в июле-сентябре 2021 г. мог составить $20 млн. Согласно официальной аудированной отчетности по МСФО, чистая прибыль Credito Real за этот период составила $10 млн, всего с начала 2021 г. компания заработала $24 млн.

Таким образом, даже если применить излишне консервативный подход и скорректировать прибыль на вышеуказанную величину, ее накопленное значение с начала года по-прежнему будет положительным. Важно отметить, что компания достаточно быстро отреагировала на вопросы инвесторов, выпустив специальный уточняющий обзор.

В документе указывалось, что улучшение маржинальности в сегменте зарплатных кредитов (крупнейший сегмент бизнеса, на который приходится 57% общего ссудного портфеля) прежде всего вызвано смещением фокуса на клиентов с более высоким доходом, по сравнению с теми, кто получает социальные пенсии. Также хороший вклад в итоговый результат внесла положительная валютная переоценка.

Что касается доходов от приобретенного портфеля Famsa банка, то их влияние также учитывается. Однако в поквартальном сопоставлении наблюдается заметная нисходящая динамика. В качестве дополнительного полученного процентного дохода от данного портфеля Credito Real учитывает только процентные платежи по кредитам (погашение тела кредита не влияет на чистую прибыль). Соответственно по мере «созревания» портфеля, сумма выплаченных процентов естественным образом снижается в пользу окончательных погашений и вклад в итоговый финансовый результат уменьшается.

Наш вывод:

Мы по-прежнему придерживаемся мнения, что инвесторы чрезмерно эмоционально реагируют на любой негативный информационный фон, связанный с Credito Real. После истории с банкротством Alpha Credit, которая разворачивалась в последние полгода, рынок очень чувствительно относится к сектору мексиканских небанковских финансовых институтов, опасаясь повторения ситуации с публикацией недостоверной отчетности.

В то же время, принимая во внимание все риски, присущие бизнес модели Credito Real, мы по-прежнему позитивно смотрим на перспективы восстановления операционной деятельности компании после спада на фоне пандемии. Недавно опубликованная отчетность за 3К21 и комментарии топ-менеджмента указывают на ряд положительных тенденций как в наращивании объема активов, так и в улучшении их качества. Основным риском в ближайшее время станет необходимость рефинансирования большого объема короткого долга (свыше $200 млн только до конца 2021 г.). Решение данного вопроса будет зависеть от успеха и скорости продаж портфелей кредитов предприятий малого и среднего бизнеса (SME), договоренности с банками о возобновлении кредитных линий и возвращения положительного восприятия эмитента среди рыночных инвесторов.

Мы высоко ценим готовность Credito Real к диалогу с кредиторами и попытки успокоить рынок регулярными комментариями. Таким образом, последняя динамика цен еврооблигаций эмитента (номинированных как в долларах, так и евро) кажется нам неоправданной. Мы ждем, что в ближайшее время эмоциональный «провал» будет отыгран посредством покупок, чему также будет способствовать общее глобальное усиление аппетита к риску после заседания ФРС США.

Источник

Credito Real (ВВ/ВВ+): хорошая возможность для покупки подешевевших бондов

О компании

Credito Real — ведущая специализированная финансовая компания Мексики, активно расширяющая свое международное присутствие (США и Центральная Америка). История компании насчитывает более 26 лет. Credito Real специализируется на предоставлении специальных финансовых продуктов клиентам, которые по различным причинам не могут получить полный спектр банковских услуг. В число «базовых» продуктов входят кредиты под заработную плату (53% портфеля), невозобновляемые кредитные линии для финансирования оборотного капитала и инвестиционной деятельности, лизинг для малого и среднего бизнеса, кредиты на покупку подержанных автомобилей, оформляемые в рамках стратегического партнерства с автодилерами и штатными менеджерами по продажам и т.д. Ранее на кредиты под зарплаты приходилось почти 80% общей выручки, но в четвертом квартале 2020 г. показатель сократился до 43,2% — следствие приобретения кредитной организации Instacredit и экспансии в сегмент малого и среднего бизнеса. Розничные кредиты компания в основном выдает членам профсоюзных организаций, работающим в госсекторе на федеральном уровне, и пенсионерам.

1. Наши рекомендации

Мы считаем, что облигации Credito Real — хороший выбор в HY сегменте, учитывая устойчивые кредитные метрики эмитента и их привлекательную доходность.

2. Структура собственности

Акции компании торгуются на фондовой бирже Мексики с 2012 г., текущая рыночная капитализация составляет $204 млн. Учредителями выступают основатели Mabe, ведущего производителя бытовых электроприборов в Северной и Южной Америке, которые некогда владели банком BITAL, проданным в 1990-х гг. HSBC. Доля акций в свободном обращении составляет 70% уставного капитала.

3. Инвестиционные параметры (кривая доходности, анализ спредов):

Источник: Bloomberg, ITI Capital

На сегодняшний день на рынке торгуется четыре выпуска долларовых облигаций Credito Real (в т.ч. «вечные») и один выпуск, деноминированный в евро (CREAL 27, YTM 6%). Мы отдаем предпочтение бумагам CREAL 2026 (YTM 7,77%) и CREAL 28 (YTM 8%), которые торгуются почти с 5-7%-ым апсайдом к 52-недельному максимуму и выглядят недооцененными. Доходность CREAL 27 (EUR) также выглядит привлекательно в долларовом выражении.

4. Финансовые показатели:

Credito Real недавно опубликовал смешанные финансовые результаты по МСФО за 2020 финансовый год. Показатели, хотя и постепенно восстанавливается, все же отстают от 2019 г. Несмотря на то, что объем программ помощи (relief program) снизился на фоне более слабого спроса, они все еще составляют более 5% от общего портфеля по состоянию на четвертый квартал 2020 г. (8,6% в первом полугодии 2020 г.). Из положительных моментов следует отметить тот факт, что несмотря на внедрение в 2020 г. более строгих стандартов выдачи новых кредитов (рассчитанных на активных клиентов с хорошей кредитной историей, кредитным профилем уровня AAA и клиентов, оформляющих кредит под зарплату), кредитный портфель увеличился на 9% в квартальном выражении (в годовом выражении — сократился почти на 4%), в основном благодаря росту в сегментах «кредиты под зарплату» и «автокредиты». Доля проблемных кредитов не изменилась кв/кв и составила 1,8%, при этом доля резервов на покрытие потерь увеличились до 4,3%.

Рентабельность по-прежнему находится под давлением программ помощи, однако это частично компенсируется более низкой стоимостью фондирования (показатель составил 8,9% в 2020 г. по сравнению с 12,8% в 2019 г.). Чистый доход сократился более чем вдвое г/г из-за увеличения резервов на покрытие потерь. Увеличение объема выдачи кредитов скорее всего повысит рентабельность в будущем.

В январе 2021 г. CREAL выпустил облигации на $500 млн с погашением в 2028 г. (купон составил 8%) для рефинансирования выпуска CREAL 23 на $177 млн. Компания также привлекла семилетний ESG-кредит на $100 млн у International Development Finance Corporation (DFC), который будет направлен на стимулирование финансирования малого и среднего бизнеса, возглавляемого женщинами. CREAL прогнозирует, что кредитный портфель увеличится на 10% в 2021 г., в то время как доля проблемных кредитов составит 2–3%.

Источник