Меню

Вечные облигации втб в долларах



Новости рынков | Бессрочник ВТБ — идея в высокодоходном сегменте — Финам

Сейчас у эмитентов инвалютных облигаций открываются широкие возможности для рефинансирования своих долгов по более низким ставкам. Наивысшими уровнями купонов характеризуются так называемые «бессрочные» облигации банков.

В текущей реальности рекордно низких процентных ставок купоны по данным бумагам (8-9%) выглядят настоящим анахронизмом, и мы полагаем, что, как минимум, некоторые из российских эмитентов предпочтут заменить имеющиеся евробонды на более дешевые для обслуживания выпуски, отозвав их по одному из первых колл-опционов.

Среди «вечных» евробондов российских банков, коллы по которым ожидаются в перспективе ближайшего времени, мы выделяем младший субординированный выпуск ВТБ (его эмитентом выступает дочерняя компания VTB Eurasia Ltd. ). Купон по данной бумаге, размещенной в июле 2012 г., составляет ни много ни мало 9,5%. Таким образом, с учетом того, что объем выпуска достигает $ 2,25 млрд, его годовое обслуживание обходится эмитенту в $ 214 млн.

Кроме того, следует учесть еще один момент. Дело в том, что в случае неотзыва бумаги в декабре 2022 г. уровень купона по ней будет пересчитан по формуле = десятилетняя UST + премия 806,7 б. п. Если бы новый купон пересчитывался сейчас, то он бы составил 9,657% годовых – т.е. даже выше, чем сейчас. Иными словами, в случае нереализации колл-опциона нагрузка на эмитента с точки зрения обслуживания данной бумаги даже немного возрастет.

Поскольку бессрочная облигация является гибридным инструментом, а не долгом в чистом виде, ее погашение окажет давление на капитал, в то время как у эмитента сохраняется в нем потребность. Данная задача довольно активно решается в настоящее время ВТБ через размещение как рублевых, так и инвалютных субординированных выпусков на внутреннем рынке (с 2014 г. российские госбанки отрезаны от первичного рынка евробондов).

Например, в 2020 г. через размещение субордов ВТБ привлек в капитал 2-го уровня 80 млрд руб., а в текущем году – через размещение субординированных облигаций в долларах и евро – капитал 1-го уровня был пополнен на 57,4 млрд руб. Можно предположить, что с учетом высокого локального спроса на высокодоходные инструменты (а долларовые выпуски ВТБ были размещены под 5% годовых), размещение на внутреннем рынке облигаций на сумму примерно в 170 млрд руб. (объем долларового бессрочного выпуска) не должно стать большой проблемой для госбанка.

Напомним, что в числе отрезанных от евробондового рынка из-за западных санкций оказался и Газпромбанк, который, как и ВТБ, имел в обращении бессрочный выпуск с купоном 9,835%. Впрочем, это не помешало эмитенту отозвать данный евробонд объемом $ 1 млрд в марте прошлого года. Отметим, что из-за необходимости выкупать другие евробондовые выпуски, бессрочник был погашен в рамках 5-го по счету колла – ровно через два года после первого колл-опциона.

Анализ графика погашения международных обязательств показывает, что в октябре 2022 г. группе ВТБ предстоит погасить выпуск объемом $ 1,34 млрд. В этой связи погашение ровно через два месяца еще и бессрочника объемом $ 2,25 млрд сейчас представляется маловероятным. Впрочем, после 2022 г. график выглядит довольно комфортно, тогда как колл-опционы по бессрочному выпуску будут следовать каждые полгода.

Таким образом, вероятность отзыва вечного выпуска ВТБ по одному из первых колл-опционов представляется нам довольно высокой.

На наш взгляд, текущий момент весьма благоприятен для открытия позиции в выпуске. Дело в том, начало 2021 г. оказалось отмечено повышенной волатильностью российской риск-премии, и в настоящий момент кредитный спред выпуска расширен (см. график выше). В результате, сейчас доходность данного евробонда превышает свои уровни конца 2020 г. (исторические минимумы) примерно на 100 б. п. Отметим, что текущий размер кредитной премии выпуска (380 б. п.) вполне, на наш взгляд, достаточен для компенсации потенциального роста доходностей краткосрочных американских гособлигаций.

Благодаря высокому купону (9,5%) интересным выглядит уровень текущей доходности бумаги (отношение купонных платежей в течение ближайших 12 месяцев к текущей цене), составляющий 8,7%. По величине этого показателя выпуск ВТБ является одним из лидеров в сегменте российских еврооблигаций.

Вместе с тем, повышенная доходность любого бессрочника связана не только с его субординированным рангом. Основными рисками, связанными с таким типом бумаг, являются право эмитента по собственному усмотрению не выплатить купон (который впоследствии не будет компенсирован держателю и что не повлечет за собой техдефолта эмитента), а также возможность списания выпуска для покрытия убытков. Обычно в проспекте «вечных» евробондов прописывается триггер, который запускает процесс списания бумаги. Как правило, этим триггером выступает коэффициент акционерного капитала первого уровня банка (Common Equity Tier 1 ratio), минимальное значение которого устанавливается обычно на уровне 5,125%. По вечному выпуску ВТБ конкретный уровень триггера в проспекте не прописан. Вместе с тем, отметим, что с момента размещения данного евробонда в 2012 г. достаточность основного капитала Группы ВТБ не опускалась ниже 9% (см. график ниже).

Выпуск доступен для неквалов и довольно активно торгуется на Мосбирже с минимальным лотом в 1 штуку (номинал бумаги составляет $ 1 тыс.)

Читайте также:  Виды облигаций их отличия

Купон по бумаге выплачивается 6 июня и 6 декабря.

Таким образом, сочетание риска и доходности вечного выпуска ВТБ, на наш взгляд, выглядит довольно интересно, в связи с чем мы рекомендуем его к покупке. Отметим, что в случае неотзыва по колл-опциону держатель бумаги премируется высокой текущей доходностью.

Источник

«Вечный» евробонд ВТБ — есть риски, но есть и доходность

На фоне вернувшихся в диапазон 3-4% доходностей российских евробондов особый интерес вызывает сегмент бумаг с повышенной доходностью от высоконадежных эмитентов. Если же учесть ликвидность инструмента (размер минимального лота, доступность для неквалифицированного инвестора), то выбор по сути становится безальтернативным – речь идет о так называемом «вечном» долларовом евробонде Группы ВТБ, выпущенном ее дочерней компанией VTB Eurasia. Сейчас по этой бумаге можно зафиксировать доходность к коллу в декабре 2022 г. на уровне 5,8%.

Младший субординированный «вечный» евробонд объемом 2,25 млрд долл. размещен в июле 2012 г. с купоном 9,5% годовых. Основными рисками, связанными с ним, являются право эмитента по собственному усмотрению не выплатить купон (который впоследствии не будет компенсирован держателю и что не повлечет за собой техдефолта эмитента), а также возможность списания выпуска для покрытия убытков. Обычно в проспекте «вечных» евробондов прописывается триггер, который запускает процесс списания бумаги. Как правило, этим триггером выступает коэффициент акционерного капитала первого уровня (сommon equity Tier 1 ratio), минимальное значение которого устанавливается на уровне 5,125%. По выпуску ВТБ конкретный уровень триггера не установлен. Отметим, что с момента размещения евробонда в 2012 г. достаточность основного капитала Группы ВТБ не опускалась ниже 9%.

Страна риска

ISIN

Что касается вероятности реализации ближайшего колл-опциона в декабре 2022 г., то стоит заметить, что выкуп евробонда мог бы оказать давление на капитал, в то время как у ВТБ сохраняется в нем потребность. Кроме того, в октябре 2022 г. группе ВТБ предстоит погасить субординированный выпуск объемом 1,4 млрд долл. В этой связи погашение еще и «вечного» выпуска объемом 2,25 млрд долл. видится маловероятным. Тем не менее, значительно повысить вероятность отзыва по колл-оферте (если не в декабре 2022 г., то, например, через полгода после этого – колл-опционы будут следовать с периодичностью дважды в год) могли бы подвижки на «санкционном» поле. Напомним, что ВТБ с 2014 г. лишен возможности привлекать финансирование на рынке евробондов. В случае смягчения санкций группа могла бы попытаться заменить «вечный» евробонд с купоном 9,5% более дешевым для обслуживания выпуском, тем более, что текущие условия на рынке это позволяют. Отметим, что в случае неотзыва бумаги по колл-опциону в декабре 2022 г. уровень купона будет пересчитан по формуле = десятилетняя UST + премия 806,7 б. п. Если бы новый купон пересчитывался сейчас, то он бы составил 8,8% годовых, что, очевидно, не дало бы какой-то весомой экономии по сравнению с текущими выплатами.

Доходность

Дюрация

Пострадав в ходе мартовского обвала, евробонд ВТБ, тем не менее, смог отыграть к текущему моменту примерно 75% потерь. Значительный потенциал для ценового роста бумаги сохраняется с точки зрения z-спреда. Так, если в середине января 2020 г. премия в доходности к американским казначейским обязательствам сузилась до 330 б. п., то сейчас она составляет 570 б. п.

Благодаря высокому купону (9,5%) интересным выглядит и уровень текущей доходности выпуска (отношение купонных платежей в течение ближайших 12 месяцев к текущей цене), составляющий 8,7%. По величине этого показателя евробонд ВТБ входит в тройку в сегменте российских евробондов.

Отметим, что «вечный» выпуск ВТБ торгуется на Мосбирже с минимальным лотом 1 тыс. долл. Купон по бумаге выплачивается 6 июня и 6 декабря.

Подпишитесь на нашу рассылку, и каждое утро в вашем почтовом ящике будет актуальная информация по всем рынкам.

Источник

ВТБ выпускает «вечные» облигации. Что это такое и о какой «вечности» можно говорить

Одной из сенсаций российского мира финансов стала новость, что второй по величине банк страны — ВТБ — в ближайшее время собирается разместить на отечественном рынке так называемые «вечные» облигации.

Читайте также:  Анализ финансовых вложений в облигации

Разговоры о планах размещения таких бумаг банком шли с начала года. Но вот 16 июля на сайте раскрытия корпоративной информации появились конкретные сведения о готовящейся операции ВТБ. Сошлюсь на эту информацию.

Что такое «вечные» облигации ВТБ/ Фото: stockinfocus.ru

Максимальный объём облигаций, планируемых к размещению в рамках программы бумаг серии С-1 (так называется этот тип облигаций), — 1 000 000 000 000 (один триллион) рублей. Облигации могут быть номинированы не только в российских рублях, но и в иных валютах. Размещение осуществляется путём закрытой подписки среди квалифицированных инвесторов.

И, наконец, самое главное: о погашении бумаг. Как выяснилось, облигации всё-таки не бессрочные (или «вечные»). У них есть предельный срок погашения, равный 100 годам.

Цитирую: «Максимальный срок погашения облигаций, размещаемых в рамках программы облигаций: срок погашения не позднее 36400-го (Тридцать шесть тысяч четырёхсотого) дня с даты начала размещения выпуска облигаций». Так что правильнее облигации назвать сверхдлинными и без определения точного срока погашения (или выкупа).

Чтобы понять размах планируемой операции ВТБ, следует отметить, что на сегодняшний день в обращении находится облигаций данного банка на сумму 155 млрд руб. Очевидно, что ВТБ не собирается одним махом разместить облигации на всю сумму в один триллион рублей. Но точной даты и суммы первого размещения пока банк не анонсировал.

Строго говоря, никакой особой сенсации в новости нет. В мире уже давно эмитируются сверхдлинные долговые бумаги, причём их выпускают и банки, и нефинансовые компании, и даже государства. Их иногда в шутку называют «бумагами Мафусаила» (по имени библейского героя допотопных времён, прожившего 969 лет).

Уже несколько государств Европы — Франция, Бельгия, Ирландия, Испания, Италия, Великобритания — выпустили 50-летние долговые бумаги. Уже есть страны, которые выпустили государственные облигации со сроком в 100 лет. Это Бельгия, Австрия, Ирландия и Мексика.

Но всё-таки приведённые выше примеры касаются сверхдлинных облигаций. Имеются также долговые бумаги без фиксированной даты погашения, которые действительно имеют право называться «вечными» (впрочем, правильнее их называть бессрочными). По-английски их величают perpetual bonds.

Такие бумаги являются своеобразным гибридом привилегированных акций и облигаций. В балансах эмитентов они обычно отражаются не как привлечённый (заёмный), а собственный субординированный капитал.

«Вечными» облигациями пользуются банки, для которых они становятся средством пополнения своего капитала в целях выполнения нормативов финансовых регуляторов (в настоящее время это нормы «Базеля-3»).

Журналисты, которые сообщили сенсацию о «вечных» бумагах ВТБ, вероятно, подзабыли (или не знают), что этот банк уже выпускал подобные бумаги. Это было летом 2012 года, речь идёт о евробондах на сумму примерно 2,25 млрд долларов, размещённых на мировом финансовом рынке.

В организации размещения участвовали известные западные инвестиционные банки, а также российский VTB Capital. Для эмиссии «вечных» евробондов банк ВТБ создал специальную компанию (SPV), которая, в свою очередь, кредитует ВТБ.

Порядок расчёта ставки должен пересматриваться раз в 10 лет, первое десятилетие она была установлена в размере 9,5% годовых. Через 10,5 лет был предусмотрен и первый досрочный выкуп евробондов (хотя банк и компания SPV оставили за собой право при необходимости изменить срок выкупа).

Как выясняется, и другие российские банки уже совершали эмиссии «вечных» бумаг. Есть бумаги валютные, есть бумаги рублёвые. Валютные размещались как на зарубежных рынках (евробонды), так и на российском.

На Московской бирже можно найти выпуски Россельхозбанка, Газпромбанка, МТС Банка, Банка СМП и Московского Кредитного Банка.

Первым рублёвые «вечные» облигации выпустил в 2016 году Россельхозбанк (в указанном году было три выпуска на общую сумму 15 млрд руб.). Примечательно, что среди покупателей этих бумаг были не только профессиональные инвесторы, но и обычные «физики».

Позднее РСХБ разместил на российском рынке ещё три выпуска «вечных» облигаций на общую сумму 20 млрд руб. и один валютный (долларовый) выпуск на сумму 50 млн долл. США.

В 2017 году Сбербанк объявил о подготовке эмиссии «вечных» облигаций в национальной валюте на сумму 150 млрд руб., однако по каким-то причинам она так и не состоялась.

Что касается валютных «вечных» облигаций, размещаемых на зарубежных рынках, то тут кроме ВТБ отличается Альфа-банк. В 2016 году указанный банк разместил два выпуска бессрочных облигаций, номинированных в американской валюте, общим объёмом 700 млн долл. В январе 2018 года была ещё одна эмиссия еврооблигаций в размере 500 млн долл.

Читайте также:  Банк втб приобрести облигации

Весной текущего года, по данным финансового информационного агентства Cbonds, на российском рынке обращалось 26 выпусков бессрочных облигаций общим объёмом более 6,9 млрд в долларовом эквиваленте — практически все они представляют собой вечные субординированные обязательства банков.

Можно ожидать, что в ближайшее время «вечные» облигации перестанут быть экзотикой как для российских банков, так и для инвесторов (не только профессиональных, но и неискушённых инвесторов — «физиков»). Банкам ведь надо как-то выполнять нормативы достаточности капитала, а «вечные» облигации это позволяют сделать.

До последнего времени банки для выполнения нормативов прибегали к такому средству, как БКЛ (безотзывные кредитные линии). БКЛ — инструмент оперативного получения на возвратной основе ликвидности коммерческим банком у Банка России. Кстати, основным получателем ликвидности через БКЛ был (и остаётся) ВТБ.

В этом году Центробанк начал сворачивать кредитование банков через БКЛ и к 1 мая 2022 года планирует полностью отказаться от этого инструмента.

Вот ВТБ загодя и начал готовиться к новой ситуации, рассчитывая на поддержку со стороны российских инвесторов. Готовятся и другие банки. Кстати, показатели достаточности капитала у многих российских банков находятся на пределе.

«Вечные» бумаги для них могут оказаться «спасительной соломинкой», без которой они точно лишились бы банковской лицензии. Но, увы, «соломинка» может и не помочь.

А кто же будет покупать «вечные» бумаги банков?

На первый взгляд, финансовый инструмент привлекательный. Особенно для тех, кто мечтает быть вечным рантье. Ведь инвесторам-рантье не нужны бумаги с погашением, им нужен стабильный доход на многие годы.

Но надо иметь в виду, что эмитенты «вечных» бумаг, как правило, оставляют за собой право время от времени пересматривать процентные ставки и/или методики расчёта причитающегося инвестору дохода (ставки могут быть плавающими).

Мировой опыт показывает, что на первом этапе эмитенты «вечности» обычно определяют ставку с хорошей премией, но после пересмотра премия уменьшается или вообще исчезает.

Вот и у российских банков ВТБ, РСХБ, Альфа купонные ставки по валютным облигациям на стартовом периоде были определены выше девяти процентов годовых. Фантастика! Не только на фоне отрицательных процентных ставок по многим бумагам на мировом рынке, но даже на фоне тех процентов, которые российские банки предлагают по валютным депозитам (не более трёх процентов, а часто всего один-два). Долго такую высокую планку банки держать не будут.

Как можно судить по планам российских банков, они рассчитывают на то, что основными покупателями «вечных» облигаций станут отечественные институциональные инвесторы.

А кто это?

Прежде всего страховые компании и пенсионные фонды. С моей точки зрения, инвестиции в «вечные» бумаги российских банков сопряжены с высокими рисками. Я даже не говорю о риске обесценения рубля, в котором номинированы облигации, и в котором будет происходить выплата дохода.

Ещё более серьёзным может оказаться риск «смерти» эмитента «бессмертных» бумаг. В 2013 году в стране функционировало около 900 коммерческих банков. Сегодня от них осталась лишь половина.

О какой «вечности», о каком «бессмертии» можно говорить?

На руках у инвесторов останется лишь «бумажная память» о «покойнике». Защитники «вечных» облигаций скажут мне, что это не «бумажная память», а удостоверение на право участия в конкурсе на раздел имущества «покойника».

Мы хорошо знаем, что очередь претендентов на имущество ликвидированного банка всегда очень длинная. Кое-что может достаться лишь первым из этой очереди. А владельцы «вечных» бумаг, согласно правилам игры, будут находиться в самом конце очереди.

Я не исключаю, что пенсионные фонды как институциональные инвесторы, которым сегодня приходится выбирать «между плохим и совсем плохим» на рынке финансовых инструментов, от безысходности могут пойти на покупку «вечных» банковских облигаций. И в какой-то момент времени пенсионные фонды могут оказаться «лузерами».

Впрочем, «лузерами последней инстанции» в этом случае станут наши бедные пенсионеры. Российские банкиры-ростовщики, сделав ставку на «вечные» бумаги, могут лишь приблизить смерть наших стариков.

До конца декабря 2018 г. выпускать бессрочные облигации в России имели право только банки. Однако в результате внесения изменений в российское законодательство с 1 января 2019 г. данный инструмент стал доступен для компаний всех секторов экономики.

Однако по прошествии более полугода с этого момента ни одна российская компания не заявила о планах выпуска таких облигаций. Может, это и к лучшему?

Источник